De ce apar sincope în licitațiile pentru titluri de stat?

11 martie 2011 • Banking at Large, Macro, Media

Publicat in standard.ro

O nedumerire apare legată de finanțarea în moneda locală a nevoilor trezoreriei. Finanțarea unui stat cu economie stabilizată în moneda locală ar trebui să fie facilă.

Volumele de finanțat cresc, maturitatea profilului datoriei nu se lungește, iar ratele de dobândă au fost dezancorate în sens ascendent. În plus, apar sincope la anumite licitații.

Care sunt, totuși, motivele?O nedumerire apare legată de finanțarea în moneda locală a nevoilor trezoreriei. Finanțarea unui stat cu economie stabilizată în moneda locală ar trebui să fie facilă.

Volumele de finanțat cresc, maturitatea profilului datoriei nu se lungește, iar ratele de dobândă au fost dezancorate în sens ascendent. În plus, apar sincope la anumite licitații.

Care sunt, totuși, motivele?Ar putea fi o formă de negociere pentru a împinge ratele de dobândă în jos  și  a lungi profilul datoriei. Din această perspectivă motivele pentru sincope în atragerea de fonduri la licitații par a fi colectările suplimentare, încasările din vânzarea de valută și atragerile excedentare în perioadele precedente.

Doar că aparent surprinzător, rezultatul este exact pe dos. Dobânzile cresc, sumele investite scad iar perioadele se scurtează.

Rezultatul este profund negativ deoarece dezancorează curba dobânzilor mișcând-o în sus. Acest fapt ține deoparte investitorii și le menține apetitul pentru termene scurte deoarece o investiție realizată înseamnă în scurt timp o pierdere în termeni de valoare de piață.

Spre exemplificare, o mișcare în sus de jumătate de punct la un instrument cu durată de 5 ani produce o pierdere unui investitor de 2.5%, la o primă aproximație.

Motivele pentru această situație sunt multiple.

Cum s-a arătat în multiple rânduri, principalele motive pentru șicanarea eforturilor trezoreriei sunt lichiditatea idiosincratică și neomogenă în sistem, volatilitatea de pe piața dobânzilor, dezancorarea anticipărilor inflaționiste și politica de dobânzi a autorității monetare.

Lichiditatea în sistem când este prezentă poate fi asemuită unei bălți la marginea câmpului. Când dispare este asemenea unui câmp uscat. Este un semn de lipsă de gospodărire și înțelegere a mecanismelor prin care se drenează un astfel de sistem viu. Există un mare ecart de cunoaștere între diferitele categorii de actori economici.

În măsura în care lichiditatea din sistem vine și pleacă idiosincratic și mai mult, este localizată doar la câteva bănci, finanțarea statului devine problematică deoarece limitele de expunere pot fi atinse la un moment dat.

Soluția utilizată de ceva vreme pentru a evita această problemă de lichiditate , inițial doar cu contrapartidele prietenoase în opinii, a fost să se ofere posibilitatea de finanțare a portofoliului de titluri la dobândă de politică monetară (acum 6.25%). Până de curând cei neprietenoși aveau acces doar la dobânda de Lombard (acum 10.25%). Finanțarea la dobânda de intervenție oferă un profit băncilor care intră în acest joc, dar oferă și un prag sub care dobânzile la certificatele și obligațiunile trezoreriei nu pot momentan să treacă. Spre exemplificare la un portofoliu de 5 miliarde de euro, cu o durata de 5 ani (incluzând rostogolirile)  o reducere a dobânzii de intervenție cu 1% ar echivala în termeni prezenți cu un beneficiu de 250 milioane euro. Normal că nimeni nu este interesat decât de anul curent de guvernare dar acesta este impactul asupra avuției naționale.

Ratele dobânzii în piață variază foarte mult . Așa cum sugeram, dobânzi pe termen scurt în zona 3% nu reprezintă o garanție că rămân în zona respectivă nici măcar pentru o săptămână (acum se află la 6%). Prin urmare investitorii de toate tipurile sunt prudenți în a crede mesajele autorității monetare în ceea ce privește ratele de dobândă.

Se poate considera că menținerea dobânzilor în piață la niveluri mai ridicate decât la începutul anului este un act deliberat și va continua.

Rata medie a dobânzii la care se finanțează datoria statului este importantă. Aplicând regula lui 72 ca o aproximare la compunerea dobânzilor, la o rată de dobândă medie de 6% datoria se dublează în 12 ani , la o dobândă medie de 7% se dublează în aproximativ 10 ani, iar la o dobândă de 8 în 9 ani. România e mai degrabă în a doua categorie, iar dobânzile sunt în urcare ceea ce înseamnă că perioada de dublare se micșorează. Acest proces nu ține cont de creșterea datoriei prin deficite. Adăugând și acest aspect, intervalul de timp până asistăm la dublare se poate înjumătăți. Și din acest considerent sunt importante investițiile care reușesc să aibă o rentabilitate superioară costului finanțării.

Un alt motiv pentru care Ministerul de Finanțe nu se finanțează la dobânzi mai mici și la termene mai mari o reprezintă dezancorarea anticipărilor inflaționiste și lipsa de credibilitate a politicii monetare. După 4 ratări în ultimii 5 ani a țintei de inflație, or ne așteptăm la o redefinire a țelurilor băncii centrale, or asistăm aproape cert la o ratare a acestor ținte și în 2011 și în 2012.

Soluția ar fi restabilirea țintei ca un interval în jurul lui 4% pentru a reancora și recredibiliza demersul autorității monetare de maniera în care a operat de exemplu Turcia.

Mișcarea prețurilor pe o piață liberă este o realitate, iar nostalgiile legate de prețurile administrate nu ar mai trebui să fie prezente nici în retorică, nici în demersul autorităților statului. Prețurile materiilor prime afectează toate economiile lumii și marea majoritate au rezultate mult mai bune în procesul de stabilizarea globală a prețurilor.

Aceste realități, cuplate cu lipsa de declarații ale băncii centrale în sensul susținerii creșterii economice chiar dacă se previzionează creșteri minore ale economiei atât în 2011 cât și în 2012, îndreptățesc investitorii să înceapă să anticipeze, în mod prudent, o menținere dacă nu chiar o creștere a dobânzilor.

Un alt motiv pentru creșterea necesarului de remunerare a investițiilor în titlurile de stat este legat de lipsa unui program concret de măsuri de creștere economică.  În lipsa unui astfel de program și a unei mentalități de creștere este clar pentru investitori că doar un program de stabilitate auster nu poate genera fluxurile necesare replătirii datoriei pe perioade lungi.

Banii, așa cum sugera de curând și W. Buffett, curg spre oportunități. În măsura în care finanțările atrase de guvern sunt doar echivalentul unui credit de consum “macro”, iar politicile de dobânzi nu semnalează un demers de stimulare a economiei, apetitul va continua să fie redus, să se limiteze la termene scurte iar licitațiile la termene lungi să se deconteze la dobânzi din ce în ce mai mari.

O ieșire din aceasta situație dificilă pentru Ministerul de Finanțe se poate face prin combinarea a trei metode: deschiderea licitațiilor către investitorii de retail, urgentarea împrumuturilor de pe piețele externe și susținerea efortului pentru reducerea rezervelor minime.Ar putea fi o formă de negociere pentru a împinge ratele de dobândă în jos  și  a lungi profilul datoriei. Din această perspectivă motivele pentru sincope în atragerea de fonduri la licitații par a fi colectările suplimentare, încasările din vânzarea de valută și atragerile excedentare în perioadele precedente.

Doar că aparent surprinzător, rezultatul este exact pe dos. Dobânzile cresc, sumele investite scad iar perioadele se scurtează.

Rezultatul este profund negativ deoarece dezancorează curba dobânzilor mișcând-o în sus. Acest fapt ține deoparte investitorii și le menține apetitul pentru termene scurte deoarece o investiție realizată înseamnă în scurt timp o pierdere în termeni de valoare de piață.

Spre exemplificare, o mișcare în sus de jumătate de punct la un instrument cu durată de 5 ani produce o pierdere unui investitor de 2.5%, la o primă aproximație.

Motivele pentru această situație sunt multiple.

Cum s-a arătat în multiple rânduri, principalele motive pentru șicanarea eforturilor trezoreriei sunt lichiditatea idiosincratică și neomogenă în sistem, volatilitatea de pe piața dobânzilor, dezancorarea anticipărilor inflaționiste și politica de dobânzi a autorității monetare.

Lichiditatea în sistem când este prezentă poate fi asemuită unei bălți la marginea câmpului. Când dispare este asemenea unui câmp uscat. Este un semn de lipsă de gospodărire și înțelegere a mecanismelor prin care se drenează un astfel de sistem viu. Există un mare ecart de cunoaștere între diferitele categorii de actori economici.

În măsura în care lichiditatea din sistem vine și pleacă idiosincratic și mai mult, este localizată doar la câteva bănci, finanțarea statului devine problematică deoarece limitele de expunere pot fi atinse la un moment dat.

Soluția utilizată de ceva vreme pentru a evita această problemă de lichiditate , inițial doar cu contrapartidele prietenoase în opinii, a fost să se ofere posibilitatea de finanțare a portofoliului de titluri la dobândă de politică monetară (acum 6.25%). Până de curând cei neprietenoși aveau acces doar la dobânda de Lombard (acum 10.25%). Finanțarea la dobânda de intervenție oferă un profit băncilor care intră în acest joc, dar oferă și un prag sub care dobânzile la certificatele și obligațiunile trezoreriei nu pot momentan să treacă. Spre exemplificare la un portofoliu de 5 miliarde de euro, cu o durata de 5 ani (incluzând rostogolirile)  o reducere a dobânzii de intervenție cu 1% ar echivala în termeni prezenți cu un beneficiu de 250 milioane euro. Normal că nimeni nu este interesat decât de anul curent de guvernare dar acesta este impactul asupra avuției naționale.

Ratele dobânzii în piață variază foarte mult . Așa cum sugeram, dobânzi pe termen scurt în zona 3% nu reprezintă o garanție că rămân în zona respectivă nici măcar pentru o săptămână (acum se află la 6%). Prin urmare investitorii de toate tipurile sunt prudenți în a crede mesajele autorității monetare în ceea ce privește ratele de dobândă.

Se poate considera că menținerea dobânzilor în piață la niveluri mai ridicate decât la începutul anului este un act deliberat și va continua.

Rata medie a dobânzii la care se finanțează datoria statului este importantă. Aplicând regula lui 72 ca o aproximare la compunerea dobânzilor, la o rată de dobândă medie de 6% datoria se dublează în 12 ani , la o dobândă medie de 7% se dublează în aproximativ 10 ani, iar la o dobândă de 8 în 9 ani. România e mai degrabă în a doua categorie, iar dobânzile sunt în urcare ceea ce înseamnă că perioada de dublare se micșorează. Acest proces nu ține cont de creșterea datoriei prin deficite. Adăugând și acest aspect, intervalul de timp până asistăm la dublare se poate înjumătăți. Și din acest considerent sunt importante investițiile care reușesc să aibă o rentabilitate superioară costului finanțării.

Un alt motiv pentru care Ministerul de Finanțe nu se finanțează la dobânzi mai mici și la termene mai mari o reprezintă dezancorarea anticipărilor inflaționiste și lipsa de credibilitate a politicii monetare. După 4 ratări în ultimii 5 ani a țintei de inflație, or ne așteptăm la o redefinire a țelurilor băncii centrale, or asistăm aproape cert la o ratare a acestor ținte și în 2011 și în 2012.

Soluția ar fi restabilirea țintei ca un interval în jurul lui 4% pentru a reancora și recredibiliza demersul autorității monetare de maniera în care a operat de exemplu Turcia.

Mișcarea prețurilor pe o piață liberă este o realitate, iar nostalgiile legate de prețurile administrate nu ar mai trebui să fie prezente nici în retorică, nici în demersul autorităților statului. Prețurile materiilor prime afectează toate economiile lumii și marea majoritate au rezultate mult mai bune în procesul de stabilizarea globală a prețurilor.

Aceste realități, cuplate cu lipsa de declarații ale băncii centrale în sensul susținerii creșterii economice chiar dacă se previzionează creșteri minore ale economiei atât în 2011 cât și în 2012, îndreptățesc investitorii să înceapă să anticipeze, în mod prudent, o menținere dacă nu chiar o creștere a dobânzilor.

Un alt motiv pentru creșterea necesarului de remunerare a investițiilor în titlurile de stat este legat de lipsa unui program concret de măsuri de creștere economică.  În lipsa unui astfel de program și a unei mentalități de creștere este clar pentru investitori că doar un program de stabilitate auster nu poate genera fluxurile necesare replătirii datoriei pe perioade lungi.

Banii, așa cum sugera de curând și W. Buffett, curg spre oportunități. În măsura în care finanțările atrase de guvern sunt doar echivalentul unui credit de consum “macro”, iar politicile de dobânzi nu semnalează un demers de stimulare a economiei, apetitul va continua să fie redus, să se limiteze la termene scurte iar licitațiile la termene lungi să se deconteze la dobânzi din ce în ce mai mari.

O ieșire din aceasta situație dificilă pentru Ministerul de Finanțe se poate face prin combinarea a trei metode: deschiderea licitațiilor către investitorii de retail, urgentarea împrumuturilor de pe piețele externe și susținerea efortului pentru reducerea rezervelor minime.

Publicat in standard.ro

 

Abonare la articole

Poti introduce adresa de email mai jos daca vrei sa fii la curent cu ultimele articole postate pe LucianIsar.com

0 Comentarii

COMENTEAZA